W ostatnich latach kraje szczególnie zwiększyły swój dług, odwołując się do instrumentów takich jak rolowanie, ale na swój własny sposób. Czy wiesz, co to za narzędzie? Czy wiesz, jak to działa? Czy wiesz, dlaczego rządy tak często z niego korzystają? Zobaczmy!
Polityka ekspansji monetarnej i fiskalnej, którą prowadzą różne rządy na całym świecie, ponownie skupia uwagę na nigdy nie zapomnianym temacie: długu publicznym.
Powodem jest to, że dzięki tej polityce zadłużenie wielu państw wzrosło wykładniczo, co zmusza je do uciekania się do rolowania.
Ale na czym polega ta praktyka? W tym artykule wyjaśnimy i przeanalizujemy to.
Różne strategie, ten sam cel
„Obie strategie są w istocie procesami redukcji zadłużenia”.
Ogólnie można powiedzieć, że państwa spłacają dług publiczny na dwa sposoby.
Pierwszym i najbardziej oczywistym jest osiągnięcie nadwyżki w kasie publicznej, czyli wyższego poziomu dochodów niż wydatków. W ten sposób możemy wykorzystać to dodatnie saldo do spłaty pożyczonego kapitału, gdy dług osiągnie termin wymagalności. Należy zauważyć, że tę nadwyżkę można osiągnąć dzięki zwykłym dochodom (podatki, opłaty itp.) lub nadzwyczajnym (np. sprzedaż majątku państwowego) lub cięciu wydatków w budżecie, co znamy jako politykę oszczędnościową.
Ta strategia w rzeczywistości to nic innego jak proces redukcji zadłużenia. Innymi słowy, wypłacalność państwa służy obniżeniu poziomu długu publicznego. Dla wielu ekonomistów jest to jedna z części teorii cyklicznego budżetu, która głosi, że państwa powinny pożyczać w czasach kryzysu i wyjść z długów w latach boomu. W ten sposób średni poziom długu publicznego pozostaje stabilny w długim okresie i podlega jedynie wahaniom cykli koniunkturalnych.
Jednak wielką wadą redukcji zadłużenia jest to, że wymaga wcześniejszej nadwyżki, czego wiele państw nie jest w stanie osiągnąć. Czy to ze względu na strukturę wydatków i dochodów, nieudolności władz, czy nawet brak woli politycznej, są kraje, w których deficyt publiczny stał się chronicznym problemem. Co robią te kraje, aby spłacić swój dług publiczny?
Odpowiedzią na to pytanie jest druga strategia, o której wspomnieliśmy, aby zmierzyć się z problemem, który nas tutaj dotyczy: rolowaniem.
W rzeczywistości jest to tak prosty zasób, jak zaciągnięcie nowego długu w celu spłacenia starego. W ten sposób państwa mogą wywiązywać się ze swoich zobowiązań finansowych bez dokonywania korekt budżetowych lub podejmowania niepopularnych środków.
Co to jest kumulacja?
«Dozwolone jest odroczenie spłaty długu publicznego bez szkody dla inwestorów lub pogorszenia jakości kredytowej kraju.»
Weźmy na przykład kraj, który wyemitował 1000 dolarów, 10-letnie obligacje z 1% rocznym oprocentowaniem. Zakładając, że są to obligacje wyemitowane po wartości nominalnej, rząd będzie płacił 10 USD rocznie przez 10 lat odsetek, a po tym czasie wystarczyłoby wyemitować kolejną obligację o wartości 1000 USD i wykorzystać te pieniądze na zwrot kapitału początkowego. W ten sposób przepływ gotówki netto wyniesie tylko 100 dolarów w ciągu 10 lat, zamiast 1100, które państwo musiałoby zapłacić, gdyby zdecydowało się wyjść z długów.
Główną zaletą rolowania jest właśnie to, że umożliwia ono państwu utrzymanie wypłacalności nawet w niesprzyjających warunkach. Ponadto daje rządom dużą elastyczność, ponieważ pomaga odraczać spłatę zadłużenia bez szkody dla inwestorów lub pogorszenia jakości kredytowej kraju. .
Dodatkowo, gdy stopy procentowe spadają, strategia ta może nawet zaoszczędzić koszty finansowe. Wracając do poprzedniego przykładu, jeśli po 10 latach zapadalności stopy procentowe spadły i Skarb Państwa może ulokować swój dług na poziomie 0,1% zamiast poprzedniego 1%, może odroczyć spłatę zadłużenia o kolejne 10 lat, aby zmienić tylko 1 dolar rocznie.
Sytuacja w gospodarce światowej w ciągu ostatnich 15 lat, z dwiema silnymi recesjami i niskimi stopami procentowymi, może nam pomóc zrozumieć, dlaczego rolowanie było strategią wybraną przez większość rządów na świecie. Po prostu, jeśli państwa mogą opóźnić umorzenie swoich długów, a także robią to przy minimalnych kosztach, politycy często nie mają motywacji do dokonywania niepopularnych dostosowań i spłacania długów, które zawsze można odłożyć.
Problemy długoterminowe
«W okresie recesyjnym 2008-2014 hiszpański dług rósł średniorocznie o 9,27% PKB. Jednak w kolejnym cyklu ekspansyjnym (2015-2019) zostało to zredukowane jedynie do średniej rocznej 1,04% PKB.”
Skoro zatem państwa mogą opóźniać umorzenie swoich długów, a także robić to przy minimalnych kosztach, to jaki jest problem z tą strategią?
Po pierwsze, polityka ta całkowicie łamie długookresową równowagę, jaką żywi cykliczny budżet. Pamiętajmy, że chodzi o to, aby deficyty publiczne w latach kryzysu równoważone były nadwyżkami, które rejestrowane są wraz z rozwojem gospodarki. Jeśli jednak rządy nie wykorzystają lat wzrostu, aby wyjść z zadłużenia, a zamiast tego jeszcze bardziej zwiększą wydatki, mechanizm ten nie zadziała.
Dług publiczny w Hiszpanii, Włoszech, Irlandii i Holandii wyrażony jako procent PKB w latach 2000-2020
Źródło: Eurostat.
Spójrzmy na bardzo niedawny przykład ewolucji hiszpańskiego długu publicznego. Jak widać, w okresie recesyjnym 2008-2014 dług rósł średniorocznie o 9,27% PKB. Jednak w kolejnym cyklu ekspansyjnym (2015-2019) został on zredukowany jedynie do średniorocznej wartości 1,04% PKB.
Powodem jest to, że od 2014 r., widząc niepopularność polityki oszczędności fiskalnych, rządy, które odniosły sukces w Hiszpanii, postanowiły wykorzystać wzrost gospodarczy do ponownego zwiększenia wydatków publicznych. W ten sposób odłożyli na bok redukcję zadłużenia i zamiast tego nadal mieli nadzieję na utrzymanie refinansowania zadłużenia, zachęceni przez stopy procentowe bliskie zera.
Wykres pokazuje nam podobną ewolucję zadłużenia we Włoszech, ale odwrotną w Irlandii i Holandii. W tych przypadkach ich rządy wykorzystały ożywienie gospodarcze, aby zredukować wielkość zadłużenia do bardziej zrównoważonych poziomów.
Jak mogłoby być inaczej, w rezultacie Włochy i Hiszpania przechodzą teraz przez nowy kryzys gospodarczy, a poziom długu publicznego jest znacznie wyższy niż w 2008 r. Jest to jedno z największych niebezpieczeństw rolowania: może być używany okazjonalnie w czasach kryzys, ale jeśli się do niego odwołać, także wtedy, gdy sytuacja jest sprzyjająca, istnieje możliwość, że dług państwa będzie rósł w nieskończoność. Kiedy tak się dzieje, widzimy, że dług rośnie podczas recesji i pozostaje stabilny w ekspansjach, ale nigdy nie spada znacząco.
Na czym polega problem, jeśli dług nadal rośnie? Jeśli jest taka możliwość najazd w nieskończoność, dlaczego problemem jest to, że poziom długu publicznego w stosunku do PKB nadal rośnie?
Gdy dług publiczny za bardzo rośnie
«Istnieje niebezpieczeństwo, że wypłacalność państwa nie zależy od dyscypliny jego władz, ale od czynników egzogenicznych, takich jak stopy procentowe.»
Spróbujmy odpowiedzieć na te pytania, wracając do poprzedniego przykładu.
Załóżmy, że kraj, który emituje obligacje na 1%, chce odnowić swoje obligacje po 10 latach, ale stwierdza, że w tym momencie zmieniły się warunki na rynkach finansowych, wzrosły stopy procentowe i teraz musi ulokować swój dług na poziomie 5%. Gdyby dług publiczny w tym kraju stanowił 10% PKB, dodatkowe wydatki finansowe, z którymi musiałoby się zmierzyć państwo, wyniosłyby zaledwie 0,4% PKB.
Załóżmy zamiast tego, że wielkość długu publicznego wynosi nie 10, ale 100% PKB, co jest dziś dość powszechną wartością. W takim przypadku wzrost stóp procentowych przełożyłby się na dodatkowy koszt w wysokości 4% PKB, co wystarczyłoby do wytrącenia budżetu z równowagi.
Jest oczywiste, że w pierwszym przypadku finanse publiczne mogą bez problemu wytrzymać wzrost stóp procentowych. Jednak w drugim taka sytuacja może wywołać kryzys zadłużenia państwowego. Innymi słowy, gdy poziom zadłużenia w stosunku do PKB jest wysoki, państwo potrzebuje niskich stóp procentowych, ponieważ tylko w tych warunkach jest w stanie rerolować i nie spłacać swojego zadłużenia.
Prowadzi to do ślepego zaułka, w którym rządy mają dwie możliwości: spróbować wyjść z długów lub, przeciwnie, kontynuować emisję nowego długu, aby spłacić stary.
Pierwsza alternatywa jest zwykle bardzo trudna, gdy całkowita wielkość zadłużenia jest zbyt wysoka, ponieważ być może nawet państwo nie ma wystarczających aktywów, aby zagwarantować jego spłatę. Drugi może być bardziej wykonalny w krótkim okresie, ale jest to również dodatkowy koszt, który zwykle jest równoważony przez niepopularne środki, takie jak cięcia wydatków lub podwyżki podatków.
Niebezpieczeństwo polega zatem na tym, aby wypłacalność państwa nie była uzależniona od dyscypliny fiskalnej jego władz, ale od czynnika egzogenicznego, jakim są stopy procentowe na międzynarodowych rynkach finansowych. . Czynniki, które oprócz zmian, czasami mogą być również nieprzewidywalne.
Mrówka i konik polny
„Innymi słowy, jest to stara historia o koniku polnym i mrówce wprowadzonych do naszej światowej gospodarki w XXI wieku”.
Przypadek Stanów Zjednoczonych, który obserwujemy na poniższym wykresie, może pomóc nam zrozumieć tę zależność między polityką publiczną a stopami procentowymi. Choć nie można mówić o doskonałej korelacji między obiema zmiennymi, widać, że okres największego zadłużenia rządu federalnego (2007-2012) zbiega się również z większym spadkiem oprocentowania obligacji skarbowych po 10 latach.
Ewolucja długu publicznego i stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych w latach 2000-2020
UWAGA: Dług publiczny jest wyrażony jako procent PKB (lewa oś), natomiast dla stóp procentowych jako odniesienie przyjęto średnią roczną stopę płaconą za 10-letnie obligacje skarbowe (prawa oś). Źródła: Makrotrendy i ekonomia handlowa.
Możemy zatem stwierdzić, że chociaż nie jest to jedyny czynnik w grze, niskie stopy procentowe mogą zachęcić rządy do większego deficytu i łatwiejszego pożyczania. Problem w tym, że jak wspomnieliśmy, zwiększanie w nieskończoność wolumenu długu może wymusić jego rolowanie w przyszłych środowiskach, w których stopy procentowe są wyższe.
W tym sensie może być ciekawa lekcja, której uczą nas Irlandia i Holandia.
W obu przypadkach są to kraje, które nie zrezygnowały z rolowania, aby móc wyprzedzić sytuację w okresach kryzysu, ale ponownie zmniejszyły swoje zadłużenie, gdy miały okazję. Dzięki temu Holandia poradziła sobie z kryzysem Covid-19 z niższym niż w 2000 r. stosunkiem długu publicznego do PKB.
Podsumowując, można powiedzieć, że rolowanie może być bardzo użytecznym instrumentem, jeśli stosuje się go razem z redukcją zadłużenia, a obie polityki wzajemnie się uzupełniają. Jeśli jednak nadużyje się go do odkładania w nieskończoność redukcji zobowiązań państwa, grozi to wpadnięciem w spiralę zadłużenia, z której może być bardzo trudno się wydostać.
Klucz do tego dylematu znajdujemy w lekcji niderlandzkiej, która uczy nas, jak ważne jest odraczanie długów tylko w kontekście kryzysu i spłacanie ich tak szybko, jak pozwala na to okazja; nawet kosztem wielkich wysiłków. Bardzo twarde, a nawet niepopularne wyrzeczenia, dzięki którym kraj może stawić czoła recesji bez destabilizacji swojej gospodarki.
Innymi słowy, stara historia pasikonika i mrówki wniosła do naszej globalnej gospodarki XXI wieku.